bolsa

Por:

Eduardo Vega Cantuarias

Mario Lercari Bueno

PAYET REY CAUVI PÉREZ ABOGADOS

Todo cambio de gobierno viene acompañado de sensaciones de optimismo y de expectativas de mejora en la situación económica de un país. Pocas veces, sin embargo, esta sensación ha sido tan evidente como en la elección de junio pasado, en la que se escogió a un gobierno que tiene la clara convicción de que la promoción del mercado y la inversión privada constituyen los principales motores del desarrollo del país y de la consecuente reducción de la pobreza.

Evidencia de ello es que el indicador de expectativas de la economía a 3 meses del Banco Central de Reserva pasó de un promedio de 45 puntos en el primer trimestre del año en curso a 54 puntos en el segundo trimestre. A su vez, el Índice de Expectativas de Inversión en los próximos seis meses elaborado por Apoyo Consultoría se elevó en 17 puntos por encima del promedio de los últimos 18 meses. El Índice General de la Bolsa de Valores de Lima había aumentado en 10.23% entre la fecha que se conocieron los resultados de la segunda vuelta y la fecha en que se escribe este artículo[1].

Estas expectativas generan, a su vez, grandes retos para nuestros gobernantes relacionados con la posibilidad de satisfacer estas expectativas en un corto y mediano plazo, mediante la ejecución de medidas concretas y eficaces; de forma tal que no se repita la historia de grandes ideas y buenas intenciones que nunca se concretaron.

En este contexto, existen grandes desafíos, que pueden convertirse en oportunidades, para que el Mercado de Valores se constituya en un mecanismo de promoción de la inversión y crecimiento del Perú. La pregunta que se nos plantea entonces es qué podemos hacer para alcanzar tales objetivos.

Una primera reflexión es que no debemos a limitarnos a hacer una revisión aislada de la regulación del Mercado de Valores. Este análisis no será completo si no se realiza desde una perspectiva integral, y teniendo en cuenta los distintos factores y participantes que contribuyen a su desarrollo (o que, eventualmente, lo limitan).

Regulación del Mercado de Valores

Desde la perspectiva del Mercado de Valores, se requiere analizar con objetividad la regulación a efectos de responder al menos dos preguntas relevantes:

  • Por el lado de la oferta ¿Qué hacer para incorporar un mayor número de nuevos emisores al Mercado de Valores?
  • Por el lado de la demanda ¿Qué hacer para ampliar la base de personas que inviertan en el Mercado de Valores?

Estas preguntas pasan por revisar la regulación y el marco normativo del mercado de valores. Así, desde la perspectiva de la oferta, el problema que se plantea no es nuevo, y nos lleva a revisar los requisitos y las complejidades relacionadas con la documentación y registro de valores, considerando factores el tiempo, los costos y la predictibilidad del proceso; especialmente tratándose de nuevos emisores.

Ejemplos concretos de las dificultades que presentan los mecanismos de inversión a través del Mercado de Capitales hay varios, uno de ellos está relacionado con la exigencia de inscribir determinadas garantías antes de la colocación de los valores. Una cantidad importante de proyectos de infraestructura llegan a la etapa de cierre financiero luego de largos procesos de estructuración y negociación de condiciones para ser “bancables”. Sumar plazos adicionales a estos procesos hace que la opción de financiarse a través del mecanismo de oferta pública en el Mercado de Valores no resulte siendo la más eficiente.

Desde la perspectiva de la demanda, deberá evaluarse, por ejemplo, la conveniencia de segmentar el mercado por el lado de los inversionistas, de forma tal que los requerimientos y exigencia a los emisores sean distintos según el segmento de participantes al que se dirige la oferta de los valores y de la necesidad de tutela que dichos inversionistas requieran.

Hoy en día la regulación del Mercado de Valores permite segmentar (i) la Oferta Pública dirigida al público en general y (ii) la Oferta Pública dirigida al segmento de Inversionistas Institucionales. Al respecto, debe evaluarse la reincorporación del segmento de Inversionistas Acreditados – segmento intermedio entre los Inversionistas Institucionales y el público en general -, tal como fue regulado en su oportunidad bajo el régimen del ROPPIA[2].

Para todos es conocido que nuestro Mercado de Valores tiene una alta concentración de inversiones en los Inversionistas Institucionales; en ese sentido, reabrir este segmento de Inversionistas Acreditados debería contribuir a ampliar la base de inversionistas no institucionales.

De otro lado, la ampliación de la base de inversionistas pasa también por la promoción y desarrollo de las instituciones de inversión colectiva, como son los Fondos Mutuos de Inversión en Valores y los Fondos de Inversión. Respecto de este punto, la ampliación de la base de inversionistas, especialmente personas naturales, debe ser complementada con una adecuada política de comunicación y educación sobre las ventajas y los riesgos de invertir en el Mercado de Valores.

Otros factores

Hasta este punto, nos hemos referido a la regulación del Mercado de Valores. Sin embargo, el desarrollo de este mercado no depende exclusivamente de su marco regulatorio; por el contrario, se requiere conocer qué otros factores son relevantes e inciden en su desarrollo.

Dentro de estos otros factores, podemos señalar el marco normativo aplicable a los principales inversionistas en el Mercado de Valores, como son los Inversionistas Institucionales. Para ello se requiere tener una idea clara de quiénes serán nuestros potenciales inversionistas, y de cuáles son los requisitos de “elegibilidad” para que los principales Inversionistas Institucionales, como son las AFP, Compañías de Seguros, Fondos Mutuos, ONP, puedan adquirir los valores.

A su vez, en el caso particular de proyectos de infraestructura a ser financiados a través del Mercado de Capitales, será particularmente relevante conocer el marco normativo aplicable a los proyectos de inversión pública que incluye, por ejemplo, la regulación de las Asociaciones Público Privadas.

Todos estos otros factores son particularmente relevantes si se tiene en cuenta que la viabilidad de financiar un proyecto a través del Mercado de Capitales no se limita a la revisión del marco normativo aplicable a la oferta pública de valores. Por el contrario, será necesario responder algunas preguntas adicionales:

  • ¿Las características de los valores y del proyecto a financiar cumplen con la regulación aplicable a los principales Inversionistas Institucionales (AFP, Compañías de Seguros, etc.) de forma tal que sean consideradas como inversiones “elegibles”, y dichas entidades pueden invertir en dichos instrumentos?
  • ¿Los riesgos asociados al proyecto de inversión son compatibles con los requerimientos de elegibilidad descritos en el punto precedente, y ofrecen un adecuado marco de seguridad jurídica para los inversionistas en el Mercado de Capitales?
  • ¿Desde una perspectiva tributaria, la inversión a través del Mercado de Valores, por ejemplo, en el marco de un proceso de titulización, me genera ineficiencias o mayores costos fiscales?

En el caso particular del marco tributario, se hace necesario alinear incentivos con las actividades económicas que se requiere promover. A modo de ejemplo, si una persona natural adquiere un inmueble para arrendarlo, tributa 5% sobre las rentas percibidas, mientras que si decide realizar su inversión a través de un fondo de inversión inmobiliario, tributará 28% sobre sus rentas inmobiliarias. Ciertamente, ello no contribuye a promover la participación de las personas naturales en el Mercado de Valores a través de estos vehículos de inversión.

A modo de conclusión, existen diversos factores que no son propios de la regulación del Mercado de Valores, pero repercuten directamente en su desarrollo. En ese sentido, la promoción del Mercado de Valores dependerá no solo de las normas que el gobierno dicte con dicha finalidad, sino también de los mecanismos que permitan destrabar los grandes proyectos de inversión y, en general, de la promoción de la inversión en los distintos sectores de la actividad económica.

Lima, 17 de agosto de 2016

[1] Entre el 6 de junio de 2016 y el 17 de agosto de 2016.

[2] El régimen de Oferta Pública Primaria dirigida a Inversionistas Acreditados fue derogado por la Resolución SMV N°021-2013-SMV-01, que aprobó el Reglamento del Mercado de Inversionistas Institucionales.